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              利亞德董事長李軍二度“吶喊”:民企并購面臨“三座大山”

              2019/5/6 10:35:19 作者: 來源:證券時報
              摘要:李軍認為,民營企業(yè)的“融資難”問題的嚴峻性要大于“融資貴”,而要解決這一問題仍然有待監(jiān)管松綁的推進,以及可落地措施的出爐。

                利亞德(300296)董事長李軍2018年10月發(fā)布《鼓勵員工增持,我的兜底申明》“吶喊”聲音之后,正值中央層面表態(tài)“不支持民營企業(yè)發(fā)展的行為必須堅決予以糾正”前夕。在此后至今的半年時間里,市場生態(tài)快速演變:紓困基金落地,民企融資難題趨緩,二級市場估值回升,股權(quán)質(zhì)押風險降低。

                5月5日在接受記者采訪時,李軍發(fā)出了“二度吶喊”。與首次吶喊由兜底增持所引發(fā)不同,本次吶喊中,李軍直指民企的并購之困,以及由此引發(fā)的對“連鎖效應(yīng)”的擔憂。李軍認為,在資金、監(jiān)管、市場三方共同作用下,民營企業(yè)的并購重組正在被綁住手腳,這一方面影響了企業(yè)盈利的持續(xù)增長,另一方面也掣肘了產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型升級。

                李軍認為,民營企業(yè)的“融資難”問題的嚴峻性要大于“融資貴”,而要解決這一問題仍然有待監(jiān)管松綁的推進,以及可落地措施的出爐。

                并購之困

                “去歲遍體傷,血淚粘腸……新春芬芳心蕩漾,待你花香?!边@是利亞德2018年年報開篇“董事長致辭”中李軍自擬的小詩。

                2018年,“去杠桿、貿(mào)易戰(zhàn),政策變幻,市值削我過半;忙補倉,忙籌款,忙訂單,迸發(fā)內(nèi)心深處的吶喊和期盼,劇變的焦慮,也感受到什么叫度日如年?!崩钴娫谥罗o中如此表述。

                不過讓李軍感受最深的,還是企業(yè)從此前的“雙腿走路”瞬間變成了“單腿”:“告別上市六年超高速增長,卸下虛榮的光環(huán),只有主業(yè),基本沒有了外延?!?/p>

                “公司上市最大的效用之一,就是利用融資功能進行產(chǎn)業(yè)整合,而投資并購又是實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級和企業(yè)持續(xù)發(fā)展的重要動力。這在全世界資本市場都通用。不過,近兩年來看,實體企業(yè)的并購氛圍發(fā)生了巨大變化?!崩钴妼τ浾弑硎?。

                Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示,2018年中國并購市場交易額出現(xiàn)較大同比下滑,其中去年首季并購數(shù)量僅為2753筆,涉及金額為7068億元,環(huán)比降幅為68%。2019年一季度,環(huán)比再度出現(xiàn)32%的降幅。

                按照李軍的分析,政策不支持、資金不允許、市場不買賬成為擺在并購面前的“三座大山”。

                2017年監(jiān)管層發(fā)布新規(guī),上市公司申請增發(fā)、配股、非公開發(fā)行股票的,董事會決議日距離前次募集資金到位日原則上不得少于18個月。李軍認為,這是明確的并購重組收緊信號?!半m然2018年底并購重組政策出現(xiàn)寬松趨勢,A股百余家公司更新了重組進度,不過審核時間依然很長?!?/p>

                相對而言,“資金不允許”是擺在并購市場面前更大的難題?!巴顿Y并購肯定需要金融支撐,目前中國市場的整個貸款規(guī)模高達110萬億元,但是有80多萬億元都積聚在國企,分到民企頭上的也就20多萬億元。同時,定增、減持等系列政策的限制已經(jīng)持續(xù)了相當一段時期,民營企業(yè)即便想通過發(fā)行股份等方式進行并購重組,也很難將股份成功發(fā)行出去,進而導致了民企并購、投資的持續(xù)不振?!?/p>

                除了監(jiān)管和資金層面的原因之外,市場不買賬也是擺在重組面前的一道坎。僅從2018年下半年案例來看,包括大燁智能(300670)、海南橡膠(601118)等公司披露的重組方案出爐后,二級市場股價都遭遇了連續(xù)下跌。

                市場不買賬,很大程度上源自A股近年來出現(xiàn)的商譽減值潮所帶來的謹慎預期。2018年度A股公司商譽高達1.31萬億元,其中871家上市公司共計提商譽減值金額高達1658億元,是A股商譽減值史上最高的年份,這一數(shù)額是2017年的4.5倍、2016年的14.5倍。

                “現(xiàn)在投資者對商譽問題談虎色變,一看到并購產(chǎn)生商譽,就自然將其與企業(yè)未來虧損等同起來。這種導向是存在嚴重問題的?!崩钴娭赋?,“實際上,商譽概念是從國外的會計準則中引入而來,只要重組協(xié)同效應(yīng)好,對企業(yè)利潤并不會帶來負面影響。而且,融資是上市公司的必然功能,投資并購是企業(yè)發(fā)展的必由之路,也是實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展的必然途徑?!?/p>

                李軍擔任北京市工商聯(lián)副主席、中關(guān)村上市公司協(xié)會會長等社會職務(wù),從其接觸的企業(yè)實例來看,在前述三點原因下,相當大比例的民營企業(yè),從去年開始,即便相中了較好的并購標的,也對于投資并購進行了停頓式地“冷處理”。

                “外延發(fā)展的這條腿斷了,會帶來一系列后果。首當其沖的就是,上市公司的發(fā)展速度明顯放慢了。很多民營企業(yè)家的感受是,2018年要想實現(xiàn)業(yè)績增長已然非常吃力;而今年一季度,已經(jīng)變得更吃力?!崩钴姳硎?。

                白馬之殤

                借助平臺,這是李軍半年時間內(nèi)所發(fā)出的第二次“吶喊”。如果說首次吶喊指向兜底增持,那么本次吶喊則直指民企的并購之困。值得注意的是,2018年10月,李軍發(fā)出兜底增持吶喊后,利亞德股價反應(yīng)明顯,4個交易日內(nèi)收出兩漲停。

                那么,為什么李軍比較關(guān)心股價,并為此接連“兩度吶喊”呢?這或與公司較為頻繁的員工激勵有關(guān)。近幾年來,利亞德先后推出多期員工持股計劃,總規(guī)模超過10億元。由于部分持股計劃推出時的價格超過12元,而利亞德公司股價目前圍繞9元波動,無論對于被激勵員工還是對于兜底方而言,股價下跌都帶來了不小壓力。

                雖然利亞德股價跟隨大盤波動,不過,機構(gòu)和外資正在成為新?lián)碥O。據(jù)了解,至今QFII和深港通共持有利亞德約1.22億股,占公司總流通股近7%,這與利亞德是較為公認的白馬股有關(guān)。

                不過,從2018年底開始,康美藥業(yè)(600518)、ST康得新(002450)等公司接連爆雷,其中部分案例與并購有關(guān),更多案例還與投資爆雷相關(guān)。對此李軍認為,白馬股爆雷的最大共性在于投資量太大、負債率過高,因此一旦出現(xiàn)風吹草動,現(xiàn)金流層面一下子就扛不住。“例如有些公司在新材料領(lǐng)域一投就是數(shù)百億元,但公司本身利潤才多少呢?從某種意義上說,過于依賴重資產(chǎn)投資,風險巨大。畢竟,從產(chǎn)能、到規(guī)模、到銷售、再到利潤,需要很長時間,即便完成整個鏈條,還要面臨產(chǎn)能過大需求達不到預期的風險。而民營企業(yè)一旦出了問題,只能自己承擔。因此,企業(yè)決策時一定要審慎,寧可保守一些,也不能盲目樂觀?!?/p>

                “利亞德對于對外投資非常審慎,表現(xiàn)之一就是對外擔保額很小?!崩钴娊榻B,目前利亞德只給體內(nèi)一些子企業(yè)做了擔保,倘若企業(yè)擔保額過高,引發(fā)系列連鎖風險的概率就會大增?!?/p>

                這種穩(wěn)健的發(fā)展戰(zhàn)略,不僅在二級市場中吸引了外資和機構(gòu),而且使公司成為銀行眼中的香餑餑?!斑B不少國有大行都愿意追著利亞德放貸,一方面就是因為公司口碑較好,另一方面也與公司穩(wěn)健發(fā)展戰(zhàn)略密切相關(guān)。”李軍表示。

                解決之道

                李軍介紹,“現(xiàn)在民營經(jīng)濟最大的痛點在于對諸多不確定性的焦慮,這些不確定性既包括國內(nèi)外形勢,也包括產(chǎn)業(yè)形勢,還包括金融形勢和政策的不確定性??傊?,民營企業(yè)和企業(yè)家都很焦慮?!?/p>

                與業(yè)內(nèi)普遍反映的“融資難、融資貴、融資門檻高”等民企困境相比,李軍認為,最大的難點不在于融資貴,而是融資難。

                “如果一家企業(yè)背著利息來做實業(yè)并購,多數(shù)情況得不償失?!崩钴娕e例說,假如標的公司每年有1億元的凈利潤規(guī)模,上市公司按照10倍PE作價10億元進行收購,如果是以年化10%的利率借款,那么這筆并購就不會帶來任何收益?!耙虼?,民營企業(yè)并購重組,必須要通過發(fā)行股份購買資產(chǎn)、定增或者發(fā)行可轉(zhuǎn)債來解決資金融通問題。但是在現(xiàn)有政策框架內(nèi),這顯然難以成行?!?/p>

                與民企融資難問題相伴生的是,民企高比例股權(quán)質(zhì)押問題并未徹底改變。從2018年開始,多地紓困基金接連出臺,但是落地項目較少較慢。以北京國資為例,馳援對象僅包括金一文化(002721)和三聚環(huán)保(300072)等個別公司。李軍認為,這一方面與各地國有資金規(guī)模有限有關(guān),另一方面也與投資流程漫長有關(guān),更重要的是跟國資的考核標準有關(guān),如果紓困主體責任不明確,考核標準不調(diào)整,那么,紓困基金不僅很難落地,而更像抄底基金。

                “這導致A股公司大股東質(zhì)押比例高的問題并未徹底解決,雖然股權(quán)質(zhì)押風險正在得到初步緩解,不過現(xiàn)在A股公司的質(zhì)押率整體仍然較高?!崩钴娊榻B,“A股公司中有2200多家民營公司,約有上千家民營上市企業(yè)實際控制人質(zhì)押率超過50%。此前,不少公司曾希望在股價上漲之后,適當降低質(zhì)押比例。不過即便出現(xiàn)了這輪股價回暖,但這些質(zhì)押股權(quán)依然沒有釋放出來。原因就在于質(zhì)權(quán)人會出于安全性的考慮,要求股價漲到特定比例才能釋放。因此,這部分民營企業(yè)的融資能力仍然處于喪失狀態(tài)。如何在更高層面,通過提高質(zhì)押折扣率等措施,來緩解民營企業(yè)的融資難題,仍然是當務(wù)之急?!?/p>


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