木林森業(yè)績(jī)“失速”

　　產(chǎn)能擴(kuò)張邊際效益遞減，木林森如何重拾業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)?

　　營(yíng)業(yè)收入翻倍、扣非凈利潤(rùn)腰斬，LED封裝企業(yè)木林森(002745)在2018年遭遇業(yè)績(jī)“冰火兩重天”。

　　2018年，木林森實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入179.52億元，同比增長(zhǎng)119.76%;實(shí)現(xiàn)扣非后凈利潤(rùn)2.14億元，同比下滑59.29%。

　　得益于LED產(chǎn)業(yè)的高速發(fā)展，過(guò)去7年間，木林森實(shí)現(xiàn)了近十倍的營(yíng)收增長(zhǎng)。2018年，公司完成對(duì)朗德萬(wàn)斯(LEDVANCE)的收購(gòu)事項(xiàng)，營(yíng)收規(guī)模跨上百億元新臺(tái)階。

　　與收入規(guī)模相比，近年來(lái)，木林森的凈利潤(rùn)增速相對(duì)緩慢。

　　上市后，公司扣非后凈利潤(rùn)始終在5億元上下徘徊。

　　回顧以往，上市前的2010年至2014年，木林森緊抓政策機(jī)遇，高舉產(chǎn)能擴(kuò)張殺入LED替代傳統(tǒng)照明催生出的新“藍(lán)?！?，迅速崛起。

　　但隨著LED照明產(chǎn)品滲透率的不斷提升，LED封裝需求增速開(kāi)始逐年放緩;同時(shí)，行業(yè)集中度的持續(xù)提高，使木林森以往“狂放”的產(chǎn)能擴(kuò)張、低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)策略邊際效益持續(xù)遞減。

　　2018年，木林森在SMD LED產(chǎn)品銷量同比增長(zhǎng)36.54%、Lamp LED銷量同比增長(zhǎng)7.98%的背景下，LED材料板塊僅實(shí)現(xiàn)了銷售收入0.06%的增長(zhǎng)，公司面臨的經(jīng)營(yíng)壓力不容小覷。

　　業(yè)績(jī)“失速”

　　木林森于2015年上市，2011-2014年，木林森業(yè)績(jī)表現(xiàn)突出，公司營(yíng)業(yè)收入年均增長(zhǎng)46.69%，凈利潤(rùn)年均增長(zhǎng)59.48%。

　　上市后，木林森營(yíng)業(yè)收入由2014年的40.02億元增至2017年的81.69億元，年均增長(zhǎng)26.85%;凈利潤(rùn)由4.34億元增至6.69億元，年均增速降至15.52%。

　　2018年，木林森實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入179.52億元，同比增長(zhǎng)119.76%;但同期，公司扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)金額僅為2.14億元，同比下滑59.29%。

　　根據(jù)年報(bào)，木林森的營(yíng)收增長(zhǎng)主要來(lái)自對(duì)朗德萬(wàn)斯的收購(gòu)事項(xiàng)。2018年二季度，木林森開(kāi)始將朗德萬(wàn)斯納入合并報(bào)表范圍。

　　數(shù)據(jù)顯示，2018年，朗德萬(wàn)斯共實(shí)現(xiàn)銷售收入97.65億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2.34億元。在剔除朗德萬(wàn)斯并表因素影響后，2018年，木林森原有業(yè)務(wù)共實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入81.87億元，同比增長(zhǎng)0.22%，實(shí)現(xiàn)扣非后凈利潤(rùn)-1488萬(wàn)元，同比下滑102.83%。

　　數(shù)據(jù)顯示，2018年，主營(yíng)產(chǎn)品毛利率的下滑和三項(xiàng)費(fèi)用的增加共同導(dǎo)致了木林森的業(yè)績(jī)下跌。

　　按照應(yīng)用領(lǐng)域不同，木林森將產(chǎn)品劃分為L(zhǎng)ED材料和成品兩大類。其中，LED材料主要指Lamp LED、SMD LED、Display LED等各類封裝器件。

　　2010年以前，木林森主要生產(chǎn)Lamp LED器件，其多應(yīng)用于燈飾、指示燈、交通燈等領(lǐng)域。

　　2011年11月，發(fā)改委發(fā)布《關(guān)于逐步禁止進(jìn)口和銷售普通照明白熾燈的公告》。

　　面對(duì)產(chǎn)品替代催生的新“藍(lán)?！?，2011年起，木林森開(kāi)始大規(guī)模生產(chǎn)應(yīng)用于照明、電視背光和顯示屏等領(lǐng)域的SMD LED器件，并逐漸依托規(guī)模優(yōu)勢(shì)成長(zhǎng)為“價(jià)格屠夫”。

　　資料顯示，2012年，木林森擁有的SMD LED和Lamp LED產(chǎn)能分別為128.42億只和314.7億只，2015年分別升至1523.46億只和511.91億只。

　　在此期間，木林森SMD LED產(chǎn)品價(jià)格一路由725元/萬(wàn)只跌至172元/萬(wàn)只，Lamp LED產(chǎn)品價(jià)格也由443元/只跌至187元/只。

　　“跑馬圈地”時(shí)代，木林森憑借規(guī)模增長(zhǎng)覆蓋價(jià)格下跌，在實(shí)現(xiàn)營(yíng)收高速增長(zhǎng)的同時(shí)，依靠規(guī)模效應(yīng)降低成本保證了毛利率未出現(xiàn)大幅下滑。

　　但2018年，木林森的“擴(kuò)張+低價(jià)”策略遭遇“滑鐵盧”。

　　數(shù)據(jù)顯示，2018年，木林森共銷售SMD LED產(chǎn)品5402.32億只，同比增長(zhǎng)36.54%;共銷售Lamp LED產(chǎn)品486.98億只，同比增長(zhǎng)7.98%。同期，公司封裝產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)的銷售收入金額為63.18億元，同比增速僅為0.06%，產(chǎn)品價(jià)格的大幅下跌抵消了銷量增長(zhǎng)對(duì)營(yíng)業(yè)收入的拉動(dòng)。

　　受此影響，2018年，木林森SMD LED產(chǎn)品毛利率由2017年的22.51%下降至18.73%，下滑3.78個(gè)百分點(diǎn)。

　　從產(chǎn)銷率和產(chǎn)能利用率角度來(lái)看，木林森產(chǎn)品的價(jià)格下跌應(yīng)歸咎于產(chǎn)能的“超速”擴(kuò)張。

　　數(shù)據(jù)顯示，截至2018年年末，木林森已擁有的SMD LED產(chǎn)能約為7372.11億只，Lamp LED產(chǎn)能約為502.01億只。

　　2018年，木林森的SMD LED產(chǎn)品產(chǎn)銷率約為89%，為近8年來(lái)的最低值;同期，公司共生產(chǎn)SMD LED產(chǎn)品6083.92億只，產(chǎn)能利用率約為83%，同樣為近年最低值。

　　如果說(shuō)產(chǎn)銷率的下降在一定程度上反映出木林森產(chǎn)品的銷售不暢，產(chǎn)能利用率的下降則是意味著公司不得不被迫選擇減少開(kāi)工并通過(guò)降價(jià)方式促銷產(chǎn)品以防止存貨積壓。

　　即便如此，2018年，木林森仍有約681.6億只SMD LED產(chǎn)品未能形成銷售。

　　從可獲得的數(shù)據(jù)來(lái)看，2018年一季度，木林森SMD LED產(chǎn)品毛利率約為15.06%。期間，公司共銷售SMD LED產(chǎn)品896.58億只，產(chǎn)品成本約為127元/萬(wàn)只，較2017年的109元/萬(wàn)只增長(zhǎng)了16.51%。

　　以公司2018年一季度的產(chǎn)品成本計(jì)算，木林森2018年新增的SMD LED庫(kù)存金額將接近8.66億元，較2017年同比增長(zhǎng)53.79%。而以2017年成本計(jì)算，2018年，木林森新增的SMD LED庫(kù)存金額約為7.43億元，較2017年增長(zhǎng)46.15%。

　　轉(zhuǎn)型不易

　　2018年11月，木林森發(fā)布《2018年公開(kāi)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券預(yù)案》，擬募集資金26.6億元，分別用于小欖高性能LED封裝產(chǎn)品生產(chǎn)項(xiàng)目、小欖LED電源生產(chǎn)項(xiàng)目、義烏LED照明應(yīng)用產(chǎn)品自動(dòng)化生產(chǎn)項(xiàng)目以及償還有息債務(wù)。這是木林森上市以來(lái)進(jìn)行的第三次項(xiàng)目融資。

　　從上市至今，木林森資本運(yùn)作頻繁，公司積極擴(kuò)張產(chǎn)能之時(shí)不忘向產(chǎn)業(yè)鏈上下游延伸，但到目前為止，木林森的各項(xiàng)投資效果多是不佳。

　　2015年10月，木林森發(fā)布非公開(kāi)發(fā)行預(yù)案，擬募集23.16億元，用于“小欖SMD LED封裝技改項(xiàng)目”、“吉安SMD LED封裝一期建設(shè)項(xiàng)目”和“新余LED應(yīng)用照明一期建設(shè)項(xiàng)目”。

　　按照項(xiàng)目規(guī)劃，吉安SMD LED封裝一期建設(shè)項(xiàng)目實(shí)施主體為江西省木林森照明有限公司，項(xiàng)目計(jì)劃建設(shè)期為12個(gè)月，項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后將新增SMD LED年產(chǎn)能825.55億只，每年可實(shí)現(xiàn)銷售收入13.09億元，凈利潤(rùn)1.92億元。

　　新余LED應(yīng)用照明一期建設(shè)項(xiàng)目(下稱“新余照明一期項(xiàng)目”)實(shí)施主體為江西省木林森光電科技有限公司，項(xiàng)目計(jì)劃建設(shè)期同為12個(gè)月，預(yù)計(jì)達(dá)產(chǎn)后將新增LED應(yīng)用照明年產(chǎn)能1.48億只，預(yù)計(jì)每年可實(shí)現(xiàn)銷售收入16.2億元、凈利潤(rùn)1.86億元。

　　2018年，吉安SMD LED封裝一期項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)5034萬(wàn)元，僅為預(yù)計(jì)年凈利潤(rùn)的26%;同期，新余LED應(yīng)用照明一期項(xiàng)目共實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)-2918萬(wàn)元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于預(yù)期收益。

　　在回復(fù)監(jiān)管層問(wèn)詢時(shí)，木林森表示，吉安SMD LED封裝一期項(xiàng)目產(chǎn)能原本計(jì)劃用于顯示屏封裝產(chǎn)品，但由于新進(jìn)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手采取壓價(jià)方式搶奪市場(chǎng)份額，木林森只能主動(dòng)調(diào)低部分產(chǎn)品的銷售價(jià)格;至于新余LED照明項(xiàng)目未達(dá)預(yù)期，則是由于公司主動(dòng)調(diào)整了項(xiàng)目規(guī)劃，放棄自主生產(chǎn)照明產(chǎn)品轉(zhuǎn)為生產(chǎn)LED配套電路板項(xiàng)目。

　　除此之外，2016年6月，木林森曾發(fā)布公告，擬以3.16億元現(xiàn)金收購(gòu)超時(shí)代光源(集團(tuán))有限公司(下稱“超時(shí)代光源”)80%股權(quán)。公司表示，通過(guò)收購(gòu)超時(shí)代光源，公司將快速取得LED燈絲燈的技術(shù)工藝，持續(xù)占領(lǐng)燈絲燈市場(chǎng)份額。

　　但在2018年年報(bào)中，木林森對(duì)于燈絲燈產(chǎn)品的經(jīng)營(yíng)情況卻是諱莫如深。按照相關(guān)規(guī)定，上市公司應(yīng)披露對(duì)凈利潤(rùn)影響達(dá)10%以上子公司的經(jīng)營(yíng)情況。以此來(lái)看，超時(shí)代光源目前應(yīng)是無(wú)法對(duì)木林森的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生重要影響。

　　無(wú)獨(dú)有偶，2016年12月，木林森再次發(fā)布公告，擬以5億元資金增資淮安澳洋順昌(002245)光電技術(shù)有限公司(下稱“淮安澳洋光電”)。增資完成后，木林森持有淮安澳洋光電26.88%股權(quán)。公司表示，參股淮安澳洋光電是公司向LED產(chǎn)業(yè)鏈上游延伸的重要舉措，有助于進(jìn)一步完善公司的全產(chǎn)業(yè)鏈布局規(guī)劃。

　　年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2018年，淮安澳洋光電實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入12.79億元，同比增長(zhǎng)22.27%;同期，公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.35億元，同比下滑35.32%。

　　整合艱難

　　在歷年年報(bào)中，木林森都將全產(chǎn)業(yè)鏈布局列為公司的終極發(fā)展戰(zhàn)略。按照公司規(guī)劃，木林森將在未來(lái)形成“LED器件及半導(dǎo)體材料、先進(jìn)成品照明研發(fā)制造和全球品牌運(yùn)營(yíng)三駕馬車”。為此，公司不惜耗資數(shù)十億元并購(gòu)國(guó)際品牌。

　　2017年3月，木林森發(fā)布公告稱，公司擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金相結(jié)合的方式收購(gòu)和諧明芯(義烏)光電科技有限公司(下稱“明芯光電”)100%股權(quán)，交易標(biāo)的作價(jià)40億元。

　　明芯光電的主要經(jīng)營(yíng)實(shí)體是其持有100%股權(quán)的朗德萬(wàn)斯集團(tuán)。

　　根據(jù)資料，朗德萬(wàn)斯前身為歐司朗(OSRAM)的通用照明光源業(yè)務(wù)。2015年，歐司朗將其通用照明業(yè)務(wù)及銷售渠道分拆并最終由朗德萬(wàn)斯作為承接主體獨(dú)立運(yùn)營(yíng)。

　　按照產(chǎn)品種類劃分，朗德萬(wàn)斯的產(chǎn)品類型主要包括傳統(tǒng)光源、LED光源、OTC燈具以及智能家居電子等。

　　2016年和2017年1-6月，朗德萬(wàn)斯傳統(tǒng)光源產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)的銷售收入金額分別約為96.49億元和38.72億元，占銷售收入比重分別約為64.17%和53.3%。同期，公司LED產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)的銷售收入分別為37.59億元和19.32億元，占同期銷售收入的比重分別約為24.99%和26.61%。

　　收購(gòu)報(bào)告書(shū)中，木林森表示，本次交易有助于上市公司與朗德萬(wàn)斯在交叉銷售上實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)。

　　在接受媒體采訪時(shí)，木林森董事長(zhǎng)孫清煥表示，“與國(guó)內(nèi)市場(chǎng)LED替代率接近50%的情況不同，海外LED光源的替代不足20%，市場(chǎng)空間更大，但難點(diǎn)在于怎么將海外渠道的傳統(tǒng)光源轉(zhuǎn)化為L(zhǎng)ED光源?！?/p>

　　顯然，如何最大程度利用朗德萬(wàn)斯的銷售渠道實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品的海外擴(kuò)張，是木林森管理層最關(guān)心的問(wèn)題。

　　但在實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品暢銷海外的宏偉目標(biāo)之前，木林森或許更應(yīng)先著眼于解決當(dāng)下正面臨的諸多問(wèn)題。

　　在收購(gòu)朗德萬(wàn)斯前，木林森一直采用的是低利潤(rùn)、高周轉(zhuǎn)的經(jīng)營(yíng)策略，公司在縮短營(yíng)運(yùn)周期的同時(shí)，盡可能占用上游資金進(jìn)行周轉(zhuǎn)。

　　2015-2017年，木林森的營(yíng)業(yè)周期分別為108天、113天和129天，凈營(yíng)業(yè)周期分別為-23天、-19天和7天。

　　同期，國(guó)星光電(002449)的營(yíng)業(yè)周期分別為196天、189天和168天，凈營(yíng)業(yè)周期分別為89天、79天和63天;鴻利智匯(300219)的營(yíng)業(yè)周期分別為116天、115天和111天，凈營(yíng)業(yè)周期分別為23天、30天和49天。

　　然而，受合并報(bào)表因素影響，2018年，木林森的周轉(zhuǎn)速度出現(xiàn)了明顯下滑。

　　截至2018年年末，木林森的存貨賬面價(jià)值約為48.05億元，同比增長(zhǎng)198.38%，占資產(chǎn)比重約為14.99%，公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)約為87天，存貨周轉(zhuǎn)率約為4.14次/年，為四年來(lái)最低。

　　存貨周轉(zhuǎn)率下降導(dǎo)致了木林森整體營(yíng)業(yè)周期的延長(zhǎng)。經(jīng)計(jì)算，2018年，木林森的營(yíng)業(yè)周期約為142.14天，較2017年增加13.56天;同時(shí)，公司的應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)由2017年的121.49天下降至86.69天，公司凈營(yíng)業(yè)周期由7.09天延長(zhǎng)至55.46天。

　　從表面來(lái)看，凈營(yíng)業(yè)周期的拉長(zhǎng)意味著現(xiàn)有資產(chǎn)對(duì)木林森的資金占用時(shí)間正在延長(zhǎng)，但其更深層的內(nèi)涵卻可能是兩種經(jīng)營(yíng)理念的碰撞。與木林森相比，朗德萬(wàn)斯的業(yè)務(wù)毛利率更高，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度更慢，改造朗德萬(wàn)斯還是放棄原有的經(jīng)營(yíng)策略，將成為木林森要面對(duì)的抉擇之一。

　　受并表因素影響，截至2018年年末，木林森的應(yīng)付職工薪酬金額約為14.6億元，同比增長(zhǎng)1212.46%，其中包括6.22億元的短期薪酬以及8.34億元的辭退福利。同時(shí)，公司新增長(zhǎng)期應(yīng)付職工薪酬12.38億元，新增預(yù)計(jì)負(fù)債11.75億元。

　　年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，截至2018年年末，木林森的公司員工人數(shù)約為2.76萬(wàn)人，公司人均薪酬為21.31萬(wàn)元。

　　此前的2017年，木林森的人均薪酬約為6.37萬(wàn)元。與國(guó)內(nèi)員工相比，朗德萬(wàn)斯海外員工的收入水平明顯偏高。

　　但如果以人均創(chuàng)利金額計(jì)算，2017年和2018年，木林森分別為3.34萬(wàn)元和2.61萬(wàn)元，收購(gòu)朗德萬(wàn)斯非但沒(méi)有提高木林森的人均效益，反倒拉低了公司的人均創(chuàng)利金額。

　　基于此，木林森在收購(gòu)報(bào)告中提出，到2025年，公司將只保留朗德萬(wàn)斯在全球的8家工廠，其余工廠將先后關(guān)閉。

　　從過(guò)往數(shù)據(jù)來(lái)看，關(guān)停工廠、遣散員工絕非易事。2012年起，歐司朗便開(kāi)始實(shí)施精簡(jiǎn)產(chǎn)能、關(guān)閉廠房計(jì)劃。2015年、2016年及2017年1-6月，朗德萬(wàn)斯因安置職工、整合業(yè)務(wù)支付的費(fèi)用合計(jì)金額分別約為5.38億元、7.29億元和3.47億元，分別超出當(dāng)期凈利潤(rùn)2.75億元、9.24億元和5.89億元。

　　截至2017年6月，朗德萬(wàn)斯具備經(jīng)常性生產(chǎn)業(yè)務(wù)的工廠約有16家。

　　如何妥善處理剩余8家工廠的關(guān)停、重組和人員精減問(wèn)題，將成為考驗(yàn)?zāi)玖稚芾砟芰Φ牧硪浑y題。

　　除此之外，有息負(fù)債的快速增長(zhǎng)同樣值得留意。

　　截至2018年年末，木林森的有息負(fù)債約為86.78億元，其中短期借款約為53.63億元，同比增長(zhǎng)574.83%;一年內(nèi)到期非流動(dòng)負(fù)債約為13.93億元，同比增長(zhǎng)28.47%，公司一年內(nèi)到期的有息負(fù)債合計(jì)67.56億元。

　　同期，木林森的貨幣資金賬面金額約為65億元，其中包括使用權(quán)受限的貨幣資金約為36.16億元，公司其他流動(dòng)資產(chǎn)約為16.42億元。以可動(dòng)用資金計(jì)算，截至2018年年末，木林森擁有的存量資金與公司一年內(nèi)到期負(fù)債尚存有22.3億元缺口。

　　對(duì)于文中所提及的問(wèn)題，木林森并未對(duì)《證券市場(chǎng)周刊》記者的采訪做出回應(yīng)。