憑借遠(yuǎn)超同行的銷售凈利率，主營業(yè)務(wù)為LED芯片及應(yīng)用產(chǎn)品的三安光電(600703)，一直被投資者追捧為一只超級大白馬股。數(shù)據(jù)顯示，三安光電前三季度銷售凈利率高達(dá)40.57%，遠(yuǎn)超同類企業(yè)。
三安光電銷售凈利率為何如此突出?基于這個疑問，本文分別從收入端的客戶、成本端的供應(yīng)商等維度間接考量“利潤表”，發(fā)現(xiàn)存在以下疑問：一是，三安光電客戶存隱秘關(guān)系，大客戶股東任三安光電合營企業(yè)高管，是否構(gòu)成關(guān)聯(lián)關(guān)系?二是，福建三安集團(tuán)有限公司(以下簡稱“三安集團(tuán)”)2017年光電板塊披露的供應(yīng)商采購金額與三安光電年報(bào)披露的金額存在31.82億元的差異，這差異的原因是什么?同時，三安光電前五大客商(客戶與供應(yīng)商的簡稱)年報(bào)存在不按信披規(guī)定披露，三安集團(tuán)大額預(yù)付小微企業(yè)款項(xiàng)成謎，集團(tuán)低毛利與三安光電高毛利形成反差等等。這一系列現(xiàn)象的存在，三安光電還能“馳騁”那匹“大白馬”嗎?
12月8日，LED芯片板塊龍頭三安光電公告稱，公司回購股份實(shí)施完畢。此舉并未刺激到三安光電股價，僅僅3億元的回購金額，在三安光電的投資者里引發(fā)一片質(zhì)疑之聲。
因?yàn)閷θ补怆姷耐顿Y者來說，2018年的日子并不好過。相比2017年11月13日創(chuàng)下30.05元新高之后，三安光電的股價已經(jīng)腰斬，截至12月14日收盤，三安光電報(bào)收14.23元。
根據(jù)數(shù)據(jù)顯示，截至2018年9月30日，三安光電前三季度銷售凈利率為40.57%，
而同屬LED行業(yè)的華燦光電(300323)、乾照光電(300102)、澳洋順昌(002245)分別為21.3%、19.13%及10.51%。憑借著遠(yuǎn)超同行的銷售凈利率，三安光電依然占據(jù)著投資者心中“超級大白馬股”的地位。銷售凈利率不僅今年原高同行，其近幾年也遠(yuǎn)高同行(如下圖)。
然而，在超高銷售凈利率的風(fēng)光之外，三安光電卻屢屢被質(zhì)疑。一份來自三安集團(tuán)的短期融資券募集說明書顯示，三安光電與大客戶之間或存在隱秘關(guān)系。同時，根據(jù)三安集團(tuán)2017年光電板塊披露的供應(yīng)商采購金額數(shù)據(jù)，一筆31.82億元的差額，也讓人產(chǎn)生疑問。
疑問一：隱秘的大客戶關(guān)系
一切來自于三安集團(tuán)的短期融券募集說明書，其中所披露的光電板塊大客戶信息與三安光電方面產(chǎn)生了幾個關(guān)鍵疑點(diǎn)。
首先，三安光電的大客戶福建天電光電有限公司(以下簡稱“福建天電”)與大客戶Fujian Lightning Optoelectronic Co.，Ltd的關(guān)系，頗堪琢磨。
這份募資資料顯示，一家名為“Fujian Lightning Optoelectronic Co.，Ltd”的公司從2016年開始出現(xiàn)在前五大客戶名單，此后一直居于第一大客戶的位置。而從英文翻譯的角度，這名稱似乎與2015年“閃現(xiàn)”在前五大客戶的福建天電頗為相似。
2015年集團(tuán)光電板塊前五大客戶：
2016年集團(tuán)光電板塊前五大客戶：
2017年集團(tuán)光電板塊前五大客戶：
根據(jù)三安集團(tuán)短期融券募集材料顯示，三安光電屬于三安集團(tuán)旗下的光電板塊，主要負(fù)責(zé)LED業(yè)務(wù)，即LED外延片及芯片的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。而光電板塊的另一業(yè)務(wù)高倍聚光光伏，主要是由集團(tuán)子公司日芯光伏運(yùn)營。2014年，日芯光伏從上市公司三安光電中剝離至三安集團(tuán)旗下。
三安集團(tuán)光電板塊中“LED芯片及應(yīng)用產(chǎn)品銷售”與“其他”業(yè)務(wù)收入之和等于上市公司三安光電收入，即上市公司貢獻(xiàn)集團(tuán)光電板塊90%以上的收入。
2015-2017年及2018年1-3月，集團(tuán)光電板塊下的“LED芯片及應(yīng)用產(chǎn)品銷售”與“其他”的產(chǎn)品收入之和分別為為48.58億元、62.72億元、83.94億元和19.45億元，占光電板塊銷售收入比分別為98.12%、98.79%、99.05%和99.79%。2015年-2017年及2018年1-3月上市公司三安光電的收入等于集團(tuán)光電板塊下的“LED芯片及應(yīng)用產(chǎn)品銷售”與“其他”的合計(jì)收入。而同期高倍聚光太陽能業(yè)務(wù)，其對應(yīng)的銷售收入分別為0.93億元、0.77億元、0.81億元和0.04億元，占光電板塊銷售收入僅為1.88%、1.21%、0.95%和0.21%。
綜上，由于集團(tuán)光電板塊大部分為上市公司收入，同時部分對應(yīng)的是芯片、LED的銷售與上市公司下游客戶性質(zhì)接近，因此“Fujian Lightning Optoelectronic Co.，Ltd”與“福建天電”均是三安光電的客戶。
“Fujian Lightning Optoelectronic Co.，Ltd”的出現(xiàn)與“福建天電”的“消失”會有什么蹊蹺?天眼查顯示，福建天電的英文名稱正是Fujian Lightning Optoelectronic Co.，Ltd。并且，根據(jù)外貿(mào)邦及LED盤論壇的公開信息，兩家公司的英文地址保持一致。因此，福建天電從未“消失”。
LED盤論壇：
其次，福建天電被上市三安光電列為非關(guān)聯(lián)方，但是福建天電的大股東與上市公司關(guān)系極為密切似乎更值得注意。
資料顯示，福建天電控股70%的大股東是王雄，其在荊州市弘晟光電科技有限公司擔(dān)任監(jiān)事。而三安光電的身影也同樣出現(xiàn)在這家公司，其第二大股東正是三安光電，持股比例為33.33%(具體如下圖)，具有重大影響的合營公司?！ ?/p>
大客戶福建天電大股東是合營企業(yè)的高管，這種情況下，三安光電與福建天電之間是否構(gòu)成了關(guān)聯(lián)交易?
注冊會計(jì)師黃宋磊表示，根據(jù)《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第36號——關(guān)聯(lián)方披露》第四條規(guī)定，母公司、子公司、合營企業(yè)、聯(lián)營企業(yè)等各方與企業(yè)交易則會構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易，從這個角度看，三安光電與荊州市弘晟光電科技有限公司必然構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易，三安光電與福建天電光電有限公司似乎不構(gòu)成直接關(guān)聯(lián)交易。但是，根據(jù)《上市公司信息披露管理辦法》規(guī)定，中國證監(jiān)會、證券交易所或者上市公司根據(jù)實(shí)質(zhì)重于形式的原則認(rèn)定原則，具有重大影響等可能或者已經(jīng)造成對上市公司利益傾斜的，也將會構(gòu)成關(guān)聯(lián)。
從上面可以看到，三安光電對荊州市弘晟光電科技有限公司持股33.33%，具有重大影響，同時王雄作為荊州市弘晟光電科技有限公司的高管，持股福建天電光電有限公司70%，形成絕對控股。是否具備實(shí)質(zhì)重于形式的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)呢?
瑞華會計(jì)師事務(wù)所(特殊普通合伙)不愿透露姓名的合伙人表示，如果甲公司的絕對控股股東是乙公司的高管，丙公司持股乙公司33%股份，那甲公司跟丙公司交易會是構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易的。
就上述疑問致電三安光電董秘辦求證，其回復(fù)表示不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系。
值得一提的是，集團(tuán)對前五大名客戶安徽三首光電有限公司(以下簡稱“安徽三首”)的銷售顯示為非關(guān)聯(lián)關(guān)系，金額為4.17億元。但在根據(jù)集團(tuán)超短期融資券募集說明書顯示，又將安徽三首定義為關(guān)聯(lián)方，前后表述明顯矛盾。同時，根據(jù)披露的安徽三首關(guān)聯(lián)交易中，其既存在既是客戶，也是供應(yīng)商的情形。
不僅客戶存在疑點(diǎn)，其根據(jù)三安集團(tuán)光電板塊披露的供應(yīng)商采購額也存在疑點(diǎn)。
疑問二：31.82億元采購差額之謎
三安集團(tuán)方面披露的2017年光電板塊供應(yīng)商采購金額與三安光電披露的采購金額存在31.82億元的差異。
根據(jù)三安集團(tuán)短期融券募集材料披露，公司2017年面向前五大供應(yīng)商的采購金額約為11.05億元，占采購總額的34.34%，從而測算其整體采購額約為32.18億元。
三安集團(tuán)募集說明書：
但是根據(jù)三安光電2017年年報(bào)顯示，其前五名供應(yīng)商采購額31.06元，占年度采購總額48.53%，得出整體采購金額為64億元。
2017年三安光電年報(bào)：
三安集團(tuán)光電板塊的采購金額比三安光電采購金額少了31.82億元，存在31.82億元采購金額差異。
2015-2017年及2018年1-3月，集團(tuán)光電板塊下的“LED芯片及應(yīng)用產(chǎn)品銷售”與“其他”的產(chǎn)品成本之和分別為26.17億元、36.6億元、42.98億元和9.5億元，占光電板塊成本比分別為97.94%、98.78%、98.35%和98.65%。2015年-2017年及2018年1-3月上市公司三安光電的成本剛好等于集團(tuán)光電板塊下的“LED芯片及應(yīng)用產(chǎn)品銷售”與“其他”的合計(jì)成本。這說明集團(tuán)光電板塊成本大部分為上市公司的成本。
三安集團(tuán)募集說明書：
根據(jù)三安集團(tuán)短期融券募集材料顯示，三安集團(tuán)光電板塊包括LED和高倍聚光光伏兩大業(yè)務(wù)主要運(yùn)營主體為三安光電、日芯光伏、廈門三安電子及相關(guān)子公司控股公司等運(yùn)營。因此，可以理解集團(tuán)光電板塊業(yè)務(wù)應(yīng)該由上市公司體系與非上市公司體系組成。如果不存在合并抵消的情況下，集團(tuán)光電板塊的采購總額應(yīng)該大于或等于三安光電采購總額。
但是結(jié)果顯示，三安集團(tuán)光電板塊的采購金額比三安光電采購金額少31.82億元，兩邊數(shù)據(jù)存在超30億級別的差額出入。按照同樣的方法測算，不僅2017年存在采購額差異的情況，2016年同樣也存在存在12.02億元的采購金額差異。產(chǎn)生差異的原因是什么?
就上述疑問，聯(lián)系了財(cái)稅行業(yè)專家丁會仁博士(中國注冊稅務(wù)師協(xié)會專家?guī)鞂＜遥醒胴?cái)經(jīng)大學(xué)訪問學(xué)者)，丁會仁表示，集團(tuán)對應(yīng)板塊與上市公司的業(yè)務(wù)是包含被包含的關(guān)系。如果出現(xiàn)上市公司采購金額大于集團(tuán)層面的時候，則存在兩種可能性，一種是，如果不存在關(guān)聯(lián)交易的情況集團(tuán)層面理應(yīng)大于或等于上市公司，否則數(shù)據(jù)存疑;另一種則可能是因?yàn)榧瘓F(tuán)層面將關(guān)聯(lián)交易抵消導(dǎo)致上市公司層面大于集團(tuán)層面。
如果是第二種情況，以三安光電2017年為例，其采購額與集團(tuán)層面相差31.82億元，這是否全部為上市公司的關(guān)聯(lián)交易呢?但三安光電年報(bào)中并未有逾30億的關(guān)聯(lián)采購。
就上述疑問以郵件形式向三安光電方面求證，但公司郵件回復(fù)稱李總在出差等緣由，截至發(fā)稿，尚未收到關(guān)于上述疑問的郵件回復(fù)。
此外，值得注意的是，在翻閱三安光電的歷年年報(bào)注意到，公司并未按上市公司信批相關(guān)規(guī)定，未按照規(guī)定披露主要銷售客戶的情況即匯總方式披露公司向前5名客戶銷售額占年度銷售總額的比例，也未按照規(guī)定披露披露主要供應(yīng)商的情況，以匯總方式披露公司向前5名供應(yīng)商采購額占年度采購總額的比例。
2013年年度報(bào)告僅披露了前五大客戶，但是對前五大供應(yīng)商相關(guān)情況未披露。2014年度報(bào)告中前五大客戶及供應(yīng)商均未披露;2015年年度報(bào)告中僅披露一家單一客戶，其他四大客戶未披露，前五大供應(yīng)商相關(guān)情況也未披露(如下圖)。三安光電年報(bào)未按信披規(guī)則披露或涉嫌違反證券法。
根據(jù)集團(tuán)募集說明書，不僅上市公司三安光電客戶與供應(yīng)商等存在疑問，其集團(tuán)層面較大預(yù)付款也是一個謎。
疑問三：集團(tuán)預(yù)付款之謎
這份短期融券募集材料還顯示，三安集團(tuán)存在大額的款項(xiàng)向小微企業(yè)預(yù)付之謎。
根據(jù)三安集團(tuán)披露資料顯示，2017年末，集團(tuán)向其前五名供應(yīng)商預(yù)付賬款達(dá)44.5億元，占總預(yù)付款的一半以上。其中，最大的一筆預(yù)付款流向了一家名為泉州銳取商貿(mào)有限公司的供應(yīng)商，金額為9.6億元。
一般情況下，供應(yīng)商有較強(qiáng)的議價能力，才可能使得其客戶需要先預(yù)付賬款，其中，集團(tuán)披露材料顯示預(yù)付款一般為大型企業(yè)。
天眼查顯示，泉州銳取商貿(mào)有限公司為小微企業(yè)，成立于2011年，注冊資本200萬元。吊詭之處在于，與近10億元大額預(yù)付款對應(yīng)的，該公司社保繳納人數(shù)顯示為0?！ ?/p>
再來看，第五大預(yù)付款供應(yīng)商，安溪通恒貿(mào)易有限公司為經(jīng)營異常。資料顯示，這家公司注冊資本僅為3萬元，三安集團(tuán)對其的預(yù)付賬款達(dá)到了8.49億元。且由于未依照《企業(yè)信息公示暫行條例》第八條規(guī)定的期限公示年度報(bào)告，這家公司已經(jīng)連續(xù)兩年被安溪縣市場監(jiān)督管理局列為經(jīng)營異常。
那么加起來約18億預(yù)付賬款，三安集團(tuán)到底采購的是什么?天眼查顯示，泉州銳取商貿(mào)有限主營為預(yù)包裝食品(茶葉)零售;茶具、茶葉包裝用品、建筑材料(不含危險化學(xué)品、監(jiān)控化學(xué)品及易制毒化學(xué)品)、金屬材料、礦產(chǎn)品(不含煤炭、石油及其制品)銷售;安溪通恒貿(mào)易有限公司主要經(jīng)營內(nèi)容為，日用百貨、五金、家電、辦公用品、辦公耗材、通訊設(shè)備、電子配件、塑料制品、建材、水暖、衛(wèi)浴銷售。
以上兩家預(yù)付商均為貿(mào)易型公司，而根據(jù)三安集團(tuán)貿(mào)易板塊的主要經(jīng)營模式，一般是按照下游客戶需求向上游鋼材生產(chǎn)和大宗商品貿(mào)易企業(yè)采購鋼材、鋼坯和有色金屬等產(chǎn)品，再銷售給下游客戶。
綜上，三安集團(tuán)向兩家小微企業(yè)預(yù)付逾18億元，與公司宣傳一般向大企業(yè)預(yù)付似乎有悖論，同時小微企業(yè)的主業(yè)與三安集團(tuán)相關(guān)主業(yè)似乎存在一定差距，巨額的預(yù)付款成謎。
以上不僅預(yù)付成謎，集團(tuán)營業(yè)成本占營業(yè)收入之比較之前不斷上升也是一個謎。
疑問四：集團(tuán)低毛利與上市公司高毛利
2015-2017年及2018年1-3月，三安集團(tuán)營業(yè)成本在當(dāng)期營業(yè)收入中的占比分別為77.62%、90.26%、87.34%和86.67%，即對應(yīng)集團(tuán)毛利率分別為分別為22.38%、9.74%、12.66%和13.33%。相比2015年，對于2016年及2017年集團(tuán)營業(yè)成本在當(dāng)期營業(yè)收入的占比上升，集團(tuán)解釋主要因?yàn)橘Q(mào)易板塊金額及占比大幅度上升，貿(mào)易板塊毛利較低導(dǎo)致營業(yè)成本占比上升。
但是值得注意的是，上市公司的高毛利率與集團(tuán)相對較低的低毛利率形成反差。與同行相比，三安光電2018年前三季度的毛利率比澳洋順昌高出27%左右，比乾照光電高出16%左右，比華燦光電高出12%左右。2014年-2017年及2018年1-9月，三安光電毛利率分別為45.05%、46.14%、41.65%、48.79%和47.35%，均相對遠(yuǎn)高于同行。
較高毛利率的三安光電也貢獻(xiàn)了集團(tuán)大部分毛利潤。2015-2017年以及2018年1-3月集團(tuán)光電板塊毛利潤占集團(tuán)毛利潤的比重分別為97.14%、95.55%、97.36%和99.11%。
一直以來，三安光電以較高的銷售凈利率傲視同行。在“大白馬股”的光環(huán)下，我們或許忽略了某些東西。根據(jù)上文論述，三安光電所在的光電板塊貢獻(xiàn)了集團(tuán)絕大部分毛利潤。再聯(lián)系三安光電與大客戶的隱秘關(guān)系、采購數(shù)據(jù)的差額，以及集團(tuán)大額預(yù)付之謎，諸多現(xiàn)象的存在使得三安光電疑云重重。
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